El aumento de la incertidumbre en la economía real y el mercado financiero nacional suponen serios riesgos para la Administración Central respecto de la estructura de repago de la deuda vigente, apuntó Delphos Investment.
La consultora Delphos Investment analizó las necesidades de financiamiento del Gobierno en relación con la línea de crédito otorgada por el Fondo Monetario Internacional (FMI), frente al poco apetito del mercado por la deuda argentina.
A continuación, los principales puntos del análisis:
La capacidad de Hacienda para refinanciar los vencimientos de LETES en el corto plazo es una variable vital en función de que la línea de crédito del FMI ya se encuentra plenamente asignada al pago de intereses y capital. De tal manera, el excedente de cancelaciones deberá financiarse íntegramente en los mercados financieros.
La aprobación de la línea de financiamiento provista por el FMI oxigenó inicialmente a un mercado local sumergido en un pesimismo generalizado desde el comienzo de la corrida cambiaria. Sin embargo, el éxito inicial se resquebrajó de manera progresiva en las consecuentes licitaciones de títulos públicos, evidenciando el poco apetito del mercado ante la necesidad gubernamental de financiar vencimientos de LETES.
El mercado de dinero no es ajeno a esta dinámica: con una curva de rendimientos armada entre puntas de 55% y 48% TNA entre la LEBAC más corta y la correspondiente a diciembre, el mercado ha descontado niveles mayores de inflación concordantes con la incapacidad del gobierno de cumplir con las metas de precios originalmente planteadas.
Este contexto marca un fuerte cuestionamiento del mercado respecto de la competencia del Ejecutivo para lograr los objetivos del plan económico delineado a fines de 2015. El financiamiento del FMI permite, entonces, sortear la crisis de credibilidad mencionada asegurando, en teoría, el pago de los intereses de deuda devengados así como la cancelación de principal proyectada por el plazo restante de la administración Macri.
Sujeto a un desempeño macroeconómico parametrizado explícitamente en el Memorándum de Entendimiento, las condiciones crediticias acordadas entre el organismo y el Ejecutivo nacional avalan la erogación –en tramos trimestrales- de 33 mil millones USD para diciembre de 2019 inclusive.
Sin embargo, dicho monto no garantiza evitarle al Ministerio de Hacienda la necesidad de financiar deuda adicional en los mercados financieros.
Según los lineamientos publicados por el mismo Ministerio, la carga comprendida por el pago de intereses totales y el principal a saldar con el sector privado (excluyendo LETES) alcanza la cifra de 28 mil millones USD, o bien 4.8% del PBI.
En particular, el monto de intereses alcanza el 15,6% de los recursos públicos presupuestados para la Administración Central en el período 2019, proporción que se supone decreciente en la proyección hasta 2023 a partir de las menores erogaciones financieras y el crecimiento estimado de la economía.
De todas formas, es el corto plazo el que adquiere especial relevancia en un país donde el ciclo político condiciona al económico. La crisis de confianza de la que se ha hablado ha repercutido, entre las principales variables, sobre la demanda de LETES del mercado financiero y, en consecuencia, sobre la capacidad de Hacienda de refinanciar dichos vencimientos.
El Ministerio ha publicado una proyección de sus necesidades y fuentes de financiamiento hasta fines de 2019 que merece un particular análisis:
* El gobierno plantea explícitamente el uso de 25100 millones USD de la línea de crédito del FMI para hacer frente a las necesidades financieras proyectadas, dado que el monto restante no es de libre disponibilidad para financiar déficit financiero.
* La proyección es sensible a la tasa de rolleo de las LETEs, de manera que se propone un esquema más realista con una tasa de 50% para el tercer trimestre de 2018 y un 75% en adelante hasta fines de 2019. Esto supone una adición total de 7450 millones USD a la cancelación de principal de deuda.
* Ante esto, el Gobierno se encontraría obligado a recurrir a los mercados financieros para financiar el mencionado excedente, dado que la línea de crédito del FMI se encuentra asignada en su totalidad. De tal manera, la necesidad de financiamiento en los mercados pasaría de 22500 a 30000 millones USD.
¿Y qué ocurre con las Letras Intransferibles? Si bien el Memorándum contempla el saneamiento de la Hoja de Balance del BCRA bajo el cumplimiento de metas trimestrales respecto de las cancelaciones, Hacienda no ha presupuestado su repago como parte integrante de las necesidades de financiamiento de la Administración Central. De tal manera, es de suponer que el Gobierno podría llegar a apelar a una flexibilización de las condiciones del Memorándum en lo que respecta a la mejora del balance de la autoridad monetaria.
