Lo peor de la ciclo quedó atrás, pero hay una abultada agenda por delante. La señal de caída del déficit será fundamental para los inversores y consoldar la mejora de la actividad. El rol de los bancos también crecerá y el crédito saltaría a 25% del PBI para 2020.
El 2017 va dejando atrás el ciclo recesivo de 2016, año en el cual tuvimos que afrontar los costos de la acumulación de desequilibrios macroeconómicos (entre ellos la fuerte distorsión de precios relativos). Indicadores de la actividad económica, como el IGA -índice general de actividad- de Orlando Ferreres sugieren que la economía ya muestra crecimiento positivo y dejó el ciclo recesivo en septiembre de 2016. Mientras el IGA de marzo mostró que la economía se expandió al 1,2% anual, las importaciones de maquinaria y equipo, así como aquellos indicadores asociados a la construcción también vienen creciendo. Ello augura una recuperación de la inversión que ha venido mostrando un desempeño pobre en los últimos años. Basta recordar que en 2016 se contrajo 5.9% mientras que en 2015 había crecido tan solo un 3,8%. El rol de la inversión es clave ya que si esta es inferior a la depreciación del capital es probable que se termine cercenando las posibilidades de un mayor crecimiento a mediano y largo plazo.
Para el consumo las perspectivas lucen más favorables que el año pasado. Con un nivel de empleo formal creciente y una vez cerrado el grueso de las paritarias, la masa salarial real debería recuperarse, traduciéndose en mayor consumo. A ello, debemos agregar el efecto positivo de la reparación histórica a jubilados y un gasto social que viene creciendo por encima de la tasa de inflación. Con todo esto, y una incipiente recuperación de la economía brasileña, esperamos que Argentina crezca en torno al 3% este año. Sin ir más lejos, los últimos datos del índice de confianza de los consumidores que publica la Universidad di Tella, mostraron en abril una evolución favorable, al subir 12,8%, ascenso que se verificó a todo nivel geográfico (Capital, GBA e Interior).
Dicho lo anterior, la cuestión no pasa por si seguimos en recesión o no. Eso es tema del año pasado. Hoy estamos pendientes de la velocidad de recuperación y el reordenamiento de las cuestiones inflacionaria y fiscal. Si bien bajo la actual conducción monetaria, nadie duda sobre el sendero desinflacionario de la economía (basta con mirar el REM del BCRA), la discusión se centra en el nivel. Mientras la encuesta que realiza el BCRA sitúa las expectativas en 21%, nosotros esperamos una tasa algo mayor, de 22% para el IPC-GBA a fin de año. Ambas cifras son cercanas, pero se ubican algo por encima del 17% planteado por el BCRA en su meta de inflación. De todas maneras, y teniendo en cuenta el esfuerzo que viene realizando la autoridad monetaria, un incumplimiento de la meta con registros inflacionarios entre el 20% y 23% anual no debería tener una penalización muy grande por parte del mercado. Cabe recordar que en 2016 la inflación fue de 38% según mediciones privadas.
La cuestión fiscal es una historia algo diferente. La Argentina lleva más de 100 años viviendo con déficit de las cuentas públicas y torcer las expectativas que el mercado tiene sobre el comportamiento fiscal es algo más difícil. Pero también es entendible que existen ciertas restricciones sociales que hacen que disminuirlo sea más difícil, al menos desde un punto de vista político. Recordemos que el nivel de pobreza en Argentina ronda el 30% de la población. Es decir que casi tres de cada diez argentinos tienen problemas económicos. Por otro lado, aparece la necesidad de reducir la presión tributaria que afecta significativamente el nivel de competitividad de la economía. Es una situación difícil porque no solo se trata de reducir el déficit fiscal sino de hacerlo bajando impuestos. Para este año estamos esperando un déficit primario en el orden del 4% del PBI, cifra que bajo la actual coyuntura nos resulta difícil avizorar en niveles más reducidos. Lo relevante hacia adelante será mostrar una convergencia hacia la baja.
En este contexto, el sistema financiero se encuentra transitando un punto de inflexión. Se empiezan a dar las condiciones para que el rol de los bancos vaya pasando de lo transaccional hacia la intermediación. Mientras tanto, los depósitos crecen con una alta participación de las imposiciones en dólares por el blanqueo, pero el crédito comercial en moneda local aún no logra despegar. Los depósitos totales del sector privado se expanden en abril al 40% anual, sobre todo impulsado por un crecimiento de más de 115% anual en los depósitos en moneda extranjera (medidos en pesos). El crédito total (tanto en pesos como en dólares) muestra una dinámica similar. En el último mes, se expandió más de 34% anual, con el segmento denominado en dólares creciendo al 155% anual. En el segmento del crédito en moneda local, los préstamos a las empresas se encuentran estancados, cayendo levemente en abril respecto a lo observado el mes anterior. En cambio, los créditos personales se expanden casi 5% mensual, mientras que los prendarios lo hacen al 3,8% mensual. Estos dos tipos de crédito explican el 81% del crecimiento del crédito en pesos durante abril. En materia de hipotecarios si bien partimos de una base muy baja, la expansión ya comenzó de la mano de las UVA’s. Mientras los primeros pueden anticipar ciertas mejoras en el consumo (o suavización del mismo en caso de que estos hayan sido destinados a cubrir el hueco transitorio por la pérdida del salario real de 2016), el segundo refleja la necesidad habitacional de la población. La relación entre crédito hipotecario a PBI en Argentina es de 0,7%, frente al 12% de la región, lo que da cuenta del potencial de crecimiento de este segmento.
A nuestro juicio, lo peor del ciclo económico quedó atrás y hoy debemos concentrarnos en la velocidad de recuperación y en la mayor consolidación fiscal. El acceso a los mercados ayuda a hacer esta transición de una manera más amigable. De cara al negocio bancario se están dando las condiciones para un mayor desarrollo de la industria financiera. El sinceramiento fiscal, de poco más de 20% del PBI, no solo representa un voto de confianza para el país (por tratarse de uno de los mayores sinceramientos de la historia mundial) sino que también nos anticipa el enorme potencial de intermediación que puede alcanzar sistema financiero en los próximos años. Luego de muchos años, podemos aspirar a alcanzar niveles de intermediación acordes con el nivel de desarrollo de nuestro país, o acercarnos a los valores del resto de la región. En esta línea, no sería raro que hacia 2020 la relación crédito a PBI pueda llegar al 25%.
En resumen y puesto en perspectiva, el cambio en el sesgo de la política económica es sólido e irá consolidándose en el tiempo, generando buenas perspectivas para los próximos años.
Sergio Galván – Economista jefe de Santander Río
