La definición del año base por parte del Indec será importante a la hora de analizar los rendimiento. Análisis de Delphos.
Luego de que el crecimiento del PBI en 2017 quedara levemente por debajo del necesario para que los cupones atados al PBI efectuaran un pago en 2018, y considerando el negativo desempeño de la actividad esperado en 2018 y 2019, los cupones PBI han quedado postergados, indicó un informe de Delphos Investment.
Tomando como referencia el crecimiento real del PBI proyectado para el período 2018-2022 y una tasa de crecimiento real del PBI del 3,5% en adelante, Delphos planteó dos escenarios según se defina 2004 o 2012 como año base para el cálculo de PBI a precios constantes por parte del INDEC.
“En caso de que se mantuviera el año base 2004, los cupones atados al PBI no realizarían pagos hasta el vencimiento. Si se adoptara el 2012 como año base, el TVPP pagaría la totalidad del remanente en 2022, dando lugar a un rendimiento del 76%, mientras que el TVPY pagaría todos los años entre 2022 y 2034, dando lugar a un rendimiento del 24%”, mencionó.
Delohos evaluó las perspectivas de los cupones atados al PBI con base en las proyecciones de crecimiento real del PBI oficiales para el período 2018-2022 y una tasa de crecimiento del 3,5% real en adelante.
Estos instrumentos pagan si se cumplen las siguientes condiciones:
i) el PBI efectivo supera al PBI planteado en el “Caso Base”, ambos medidos a precios constantes del año base publicado en las estadísticas del INDEC;
ii) la tasa de crecimiento real del PBI supera a la planteada en el “Caso Base”, que en adelante es del 3%. En caso de cumplirse ambas condiciones, el pago no podrá superar el monto remanente de AR$ 24,59 en el caso del TVPP y USD 29,96 en el caso del TVPY.
La principal fuente de incertidumbre respecto de estos títulos reside en que el cumplimiento de la primera condición de pago está condicionado por la elección del año base para el cálculo y difusión del PBI a precios constantes realizado por el INDEC.
En ese sentido, si el INDEC mantuviera como año base el 2004 para el cálculo del PBI a precios constantes durante el período 2018-2035, el PBI efectivo se posicionaría siempre por debajo del planteado en el “Caso Base”.
En este caso, los cupones atados al PBI no cumplirían nunca la primera condición y, por ende, no realizarían pagos.
Si, por el contrario, el INDEC adoptara como año base el 2012 para el cálculo del PBI a precios constantes, el PBI efectivo se ubicaría sostenidamente sobre el PBI “Caso base”, con lo cual se cumpliría la primera condición.
En este segundo escenario, recién en 2021 se podría esperar que se cumplan las condiciones para que el cupón atado al PBI pague, realizándose el pago en 2022. En el caso del TVPP el pago en 2022 alcanzaría la totalidad del remanente mientras que en el caso del TVPY el flujo de fondos sería positivo todos los años hasta el 2034, cuando se habría pagado la totalidad del remanente. En este contexto, a los precios de mercado vigente, el rendimiento del TVPP sería de 76% y el del TVPY sería de 24%.
Finalmente, Delphos planteó un escenario adicional únicamente relevante en el caso del TVPY suponiendo la definición de 2012 como año base, manteniendo las proyecciones oficiales en 2018-2022 y planteando un crecimiento alternado entre 3,5% y 0% para el período 2023-2035. En este escenario, a partir de 2027, el PBI efectivo se posicionaría sostenidamente por debajo del PBI “Caso base”. De esta manera, se realizarían pagos únicamente en 2022, 2023, 2025 y 2027, sin llegar a pagarse la totalidad el remanente. El rendimiento en este escenario a los precios actuales sería de -1%.
